中国信用债如何定价？
1、国内信用债市场的发展 自2006年我国第一个企业债券融资试点方案出台至今，我国的信用债市场经历了飞速发展，发行规模由385亿元增长至4万亿元左右，市场规模翻了几番。但相比国外成熟的市场，我国的企业债券和信贷资产证券化产品等仍然是起步阶段，市场发展还有很大空间（见图1）。 目前市场上评级的机构和第三方评级公司有很多家。以中诚信、大公和国际三大评级机构为代表。其中，中诚信成立于1992年，是国内最早从事信用评级业务的公司；大公会经常看到其在媒体上报道，知名度也比较高；国际是全球三大权威评级机构之一，其发布的评级结果在全球得到认可。 这三家评级公司的分级思路略有差异，具体对不同种类债务的评级定义也有区别。
对于债券市场而言，目前我国的债券市场实行的是净价交易，全价结算的制度。所谓净价交易就是买卖的价格不含利息，只有到期才能兑付全部本息。而全价则是包含了买卖价格和未到期利息。计算债券的估值时，需根据期限、市场利率以及付息频率（一次还本付息or到期一次性还本）等因素进行计算。 对于ABS市场来说，由于基础资产的性质不同，估值的方式也比债市复杂一些。一般从现金流的角度出发，将每个资产支持证券的现金流逐笔列示然后加总，即可得出该资产支持证券的价值。在考虑流动性折扣后，得出最后的估值。
2、信用风险溢价 了解了信用债市场的定价逻辑之后，我们再来看题主的问题。所谓信用风险溢价就是指贷款或者债券因为债务人/借款人违约带来的损失。这个损失其实就是基于违约后的期望回收金额率和违约前期望收取金额率的差值。因此可以理解为，违约后债权人可以收回的比例减去违约前债权人预计能够收回的比例。
一般来说，信用风险溢价用风险收益率来表示。即通过市场行为直接获取违约相关数据并转换成收益形式。这里可以分为预期回收率法和期望损失法两种方法。
a) 预期回收率法是指当债务人/借款人发生违约行为时，债权人(放款人)可以期待的每百元投资的最大可收回金额(本金+利息)。
b) 期望损失法是指一旦发生违约，债权人每百元的投资可能损失的金额。上述两个指标的计算方法如下： 以上只是简单的介绍了信用风险溢价的理论基础，然而实践中影响利率、收益率和信用风险溢价的因素十分复杂。不仅包括宏观经济形势、政策变化等多种宏观因素影响，还包括市场参与者心态、信息传播效率等诸多微观因素。
随着我国债券市场的发展，信用债发行规模不断扩大，期限品种进一步丰富，债券市场投资者群体的逐渐成熟，信用债发行利率市场化程度越来越高。目前公司信用类债券的发行定价大致有收益率区间询价法和债券定价模型法两种方法。
一、收益率区间询价法
收益率区间询价法即根据市场情况和债券发行人的信用资质、发行期限、债项条款等因素确定询价区间的上下限并进行簿记建档询价确定最终票面利率。一般询价区间的内部收益率需考虑无风险利率、企业可能承担的违约风险补偿及期限利差因素，可依据下式进行初步测算：内部收益率=无风险收益率+信用利差+期限利差。
无风险利率通常采用发行日前1-5个工作日待发行债券剩余期限中国债或政策性金融债的到期收益率或中债收益率曲线相应期限到期收益率的算术平均值。信用利差通常采用待发行债券发行日前1-5个工作日，中债收益率曲线 AA+及以上发行主体相应期限的到期收益率与同期限国债收益率曲线到期收益率之间的平均利差平均值。
在无风险利率确定和信用利差估算的基础之上，再根据待发行债券具体情况、发行人资信情况及市场预期、承销商与发行人协商等因素确定内部收益率。之后根据发行规模计算待发债券询价区间的上限和下限进行询价。
二、债券定价模型法
债券定价模型法主要是根据现金流折现模型对债券进行定价，公司信用类债券票面利率询价区间确定主要考虑基准利率、待发行债券评级、期限、债项条款以及发行人基本面情况等因素，同时考虑发行人接受程度和市场接受程度的影响。现金流折现模型的计算公式为：
式中：P为债券的交易价格，K为付息频率，n为债券支付利息的总次数，t为支付利息的时间，I为利息支付额，F为债券面值（本金），r为折现率，也就是债券到期收益率。到期收益率是按使债券每年利息和最后未到期本金的期望现金流的现值等于当前市价的利率贴现得到的。
在债券定价模型法中，债券价格通过债券的到期收益率折现得出，因此债券的发行定价关键在于对到期收益率的估计。在具体操作中可以通过基准利率加上利差和一定数量的BP来确定。其中，基准利率可选择同期限国债收益率或政策性金融债到期收益率，利差可参照市场中同评级、同期限的中债企业债收益率与国债收益率之间的利差平均值确定（目前多数债券发行中该利差可确定为300-400BP）。债券最终的票面利率在充分考虑发行人的实际承担能力、潜在投资人意愿、市场利率走势、同评级同类型债券发行利率等情况的基础上综合确定。
